Centralbankernas behov av effektiva penningpolitiska styrmedel var en bidragande orsak till den finansiella avregleringen i Västeuropa under 1980- och 1990-talen. Valet av styrmedel har i sin tur haft en avgörande inverkan på hur penningmarknaden utvecklades i enskilda länder, vilket visas av Jens Forssbaeck och Lars Oxelheim i en studie utgiven vid Institutet för Näringslivsforskning. Resultaten indikerar att politiska överväganden har en större roll för de finansiella marknadernas tillväxt och sammansättning än vad som traditionellt antas.
Under senare år har den ekonomiska forskningen i ökande grad behandlat sambandet mellan ett lands finansiella utveckling och dess ekonomiska utveckling mer generellt. Bland annat har påvisats hur skillnader i rättsinstitutioner, t ex skillnader i rättssystemets ursprung och i skyddet för minoritetsaktieägare, kan bidra till att förklara skillnader i finansiell utveckling mellan länder. Detta gäller särskilt om man jämför industriländer och utvecklingsländer. Däremot kan dessa faktorer inte särskilt väl förklara hur finansiella marknader utvecklas över tiden, eftersom förändringar i institutioner sker antingen mycket långsamt eller inte alls. Dessa faktorer kan inte heller förklara skillnader i det finansiella systemets sammansättning mellan länder som institutionellt sett är mycket lika varandra, t ex de nordiska länderna. I denna studie görs en historisk kartläggning av penningmarknadens utveckling i elva små och öppna västeuropeiska ekonomier från 1980 och fram till införandet av euron 1999. Urvalet av länder täcker både medlemmar och icke-medlemmar i såväl EU som EMU. Perioden präglas i samtliga länder av tre parallella och sammanflätade processer: 1) framväxten av olika marknadssegment; 2) en allmän finansiell avreglering; och 3) en omläggning av penningpolitiken både vad gäller mål och medel.
För de sammanflätade processerna gäller att marknadsutvecklingen skett mycket ojämnt mellan de olika länderna, medan den finansiella avregleringen varit påtagligt uniform. Omläggningen av penningpolitiken har ägt rum i alla länder, men valet av styrmedel har initialt varit olika hos centralbankerna, även om en tydlig konvergens skett mot slutet av perioden. Målen med penningpolitiken skiljer sig från land till land, framför allt mellan länder med respektive utan explicit mål för växelkursen. Avregleringen och omläggningen av de penningpolitiska styrmedlen kan i själva verket ses som två sidor av samma mynt, eftersom regleringarna fram till 1980-talet var en viktig del av centralbankernas instrumentarsenal. När dessa instrument avskaffats måste de ersättas av nya styrmedel.
Att marknaderna växer under och efter en avreglering kan synas tämligen självklart, men den mycket likartade avregleringsprocessen kan inte förklara olikheterna i marknadsstruktur mellan länderna. Studien påvisar istället att ojämnheten mellan länderna i utvecklingen av olika penningmarknadssegment i hög grad hänger ihop med centralbankernas val av nya styrinstrument under de tidiga skedena av den avreglerade perioden. Samtidigt sker ett växelspel: valet av styrmedel påverkar framväxten av olika marknadssegment, men penningmarknadens sammansättning blir också bestämmande för valet av styrmedel. I synnerhet gäller detta valet av olika typer av öppna marknadsoperationer. Detta växelspel innebär att marknadsstrukturen kommit att präglas av betydande historiska inlåsningseffekter. Olikheterna mellan länderna har därför i hög grad blivit bestående, även efter det att centralbankerna från mitten av 1990-talet kommit att i allt högre utsträckning använda samma typer av styrmedel.
Studien pekar på mekanismer i framväxten av finansiella marknader, som inte nödvändigtvis är specifika för penningmarknaden. I ljuset av senare års forskning om sambandet mellan finansiell utveckling och ekonomisk tillväxt är det ur ett tillväxtperspektiv viktigt att förstå den finansiella utvecklingens dynamik. Om finansiella system i allmänhet präglas av de inlåsningseffekter studien pekar på kan exempelvis tillfälliga ekonomisk-politiska överväganden få icke avsedda bestående konsekvenser genom att bidra till att cementera en rådande struktur.
